【摘要】民營企業融資難、融資貴問題是一個復雜的經濟現象，2018年和2025年的兩次民營企業座談會均提到了這一問題。綜合分析，當前我國民營企業融資環境已經一定程度上改善，但反映出從總量問題轉向中國經濟和金融市場的結構性矛盾。新問題并不能僅僅依靠降息等金融手段解決。借鑒美德日中小企業融資模式背后的共通邏輯，未來綜合治理的方向應包括：以擴大內需為抓手拓寬民營企業經營空間；通過“市場主導+政策引導”雙輪驅動，構建多層次、差異化的金融服務體系；利用數字技術手段破解信息壁壘，通過制度創新釋放金融服務潛力，同時避免過度依賴行政干預，保持金融市場的靈活性與多樣性；還必須提升民營企業高質量發展能力，吸引更多優質金融資源。

【關鍵詞】民營企業 融資難 融資貴 金融體系 高質量發展 【中圖分類號】F124 【文獻標識碼】A

民營企業是中國市場經濟的重要組成部分，是中國經濟高質量發展的重要引擎。2012年—2024年，我國民營企業規模持續擴大，民營企業數量占全國企業總量由79.4%提高至91.96%，總量突破5700萬戶，個體工商戶規模由4000余萬戶增加至1.25億戶。民營企業已成為新質生產力發展的重要力量和推進中國式現代化的生力軍。

然而，我國民營企業的金融市場地位與其經濟貢獻仍存在落差。融資難、融資貴等突出問題，制約了民營企業發展動能的充分釋放。在融資規模方面，民營企業融資規模大幅低于國有企業。2024年企業債券凈融資為1.91萬億元，民營企業債券凈融資僅占總體的12%左右。在融資成本方面，民營企業融資成本顯著高于國有企業。2022年民營企業信用利差高達266個基點，高出國有企業150個基點；至2023年10月，存續民企債加權平均票面利率為4.86%，而同期國企和央企分別為4.29%和3.32%。

針對上述問題，中央持續強化政策力度，繼2018年11月民營企業座談會后，2025年2月17日，習近平總書記在民營企業座談會上，又一次強調“繼續下大氣力解決民營企業融資難融資貴問題”。經過系統性治理，民營企業融資環境已實現改善，例如，截至2024年末，普惠小微貸款余額32.93萬億元，同比增長14.6%，貸款增速高于同期各項貸款平均增速，普惠小微授信戶數超過6000萬戶，已經覆蓋了約1/3經營主體。

但隨著絕對數量、名義利率上的融資難、融資貴逐步緩解，結構性的新情況新問題逐漸凸顯。本文重點分析當前我國民營企業融資難、融資貴背后的深層次結構性矛盾，借鑒美德日中小企業融資模式背后共通的底層邏輯，多措并舉提出綜合治理策略，為民營企業高質量發展保駕護航。

民營企業融資困境的演化特征：絕對數量上的融資困境逐步緩解之后，實際利率提升的新問題又凸顯出來

一直以來，我國民營企業融資難、融資貴困境主要表現在供給端的絕對數量和價格兩方面，即金融的供給變動不能滿足企業融資需求。2018年前，由于我國金融市場深度不足的缺陷，民企形成了“高杠桿高利率非標融資”特征。2018年以來，在政策支持與金融市場改革雙輪驅動下，民營企業融資難、融資貴問題逐步緩解。2018年—2019年金融強監管疊加去杠桿政策，民企融資渠道全面收緊，債券違約頻發。同時，股權質押風險激增，融資成本抬高。民企傳統上依賴的非標融資占比驟降，倒逼其轉向表內貸款及債券融資。但表內信貸資源與銀行風險偏好不匹配，難以有效承接，導致民企融資缺口擴大。為此，央行通過四次定向降準釋放超2萬億元資金，初步緩解民企短期困境。2020年后，結構性貨幣政策工具密集加碼，引導金融機構向民企定向輸血。2020年—2022年期間，普惠小微貸款余額年均增速超25%，貸款利率下降0.8—1.2個百分點，債務展期、信用緩釋工具等對沖短期償債壓力。在多方努力下，中國民企融資市場成功實現了從“高杠桿高利率非標融資”到“表內普惠主導”的轉型。2023年之后進入結構性深化改善期，政策組合拳從“短期救急”轉向“系統性改善”，市場化長效機制不斷完善，民營企業融資環境持續優化。2024年普惠小微貸款余額同比增長14.6%，比全部貸款增速高7個百分點。

但在絕對數量、名義利率上的融資難、融資貴逐步緩解之后，2023年之后出現了實際利率提升的新問題，主要體現在三方面：

第一，價格傳導機制下的實際利率攀升，即相對意義上融資成本提高。對于企業而言，融資是成本。只要有足夠的利潤空間，企業就能承擔較高的利率。而2023年以來，工業品出廠價格指數（PPI）持續陷入負增長區間，2023年累計下降3%，2024年累計下降2.2%。在此期間，央行雖然多次降息，但是名義利率下降幅度總體較小。2023年，1年期和5年期以上LPR分別下降0.2和0.1個百分點，2024年分別下降了0.35和0.6個百分點。即使考慮到貸款利率下浮空間，但貸款名義利率變化顯著小于價格變化，導致實際承擔利率提升。

第二，價格下行造成工業企業利潤不斷下降，進而感到融資貴。2023年工業企業利潤下降2.3%，2024年下降3.3%。利潤率收窄使得單位融資成本對企業經營績效的邊際影響顯著放大，企業自然感覺到融資負擔重。

第三，企業債務鏈條的流動性減弱，造成資金周轉壓力。“三角債”拖欠問題、應收賬款平均回收期顯著變長等因素，導致了企業資金循環速度變慢，融資成本壓力也就隨之加大。

融資難、融資貴背后的深層原因：經濟轉型期制度性摩擦與金融市場化滯后疊加形成的結構性矛盾

上述新情況新問題反映出，民營企業融資難、融資貴背后依然存在著總量問題，但更本質的問題是，經濟轉型期制度性摩擦與金融市場化滯后疊加形成的結構性矛盾。融資難、融資貴，從市場角度看是風險定價不匹配，而風險定價不匹配的背后是資源錯配。

◆ 第一，新舊動能轉換階段，部分民營企業高質量發展能力不足，與市場環境變化存在錯配。

當前，我國經濟進入新舊動能轉換階段。一方面，我國正在從低成本增長期轉向高成本發展期，要素成本驅動的增長模式面臨動能衰減，傳統“招商引資”策略伴隨土地、勞動力等要素價格攀升而邊際效益遞減；另一方面，我國從傳統的增量擴能為主轉向調整存量、做優增量并存的深度調整轉軌期，存量的調整和提升在經濟增長中的比重越來越大。在這一發展階段，我國人口和社會出現轉型，人口紅利削減，要求產業結構隨之變化。而在此過程中，一些民營企業暴露出過度依賴要素資源低價格和政府扶持投入的特征，自身高質量發展和轉型能力不足，部分企業陷入經營困境。金融市場融資供給側重成長型資金配置，也就是提供“發展錢”，而這部分企業需要的是紓困性融資的“救命錢”，這種錯配導致部分企業感覺融資難、融資貴。

◆ 第二，金融產品供給與需求的結構性錯配。

一是銀行主導型金融體系的風險規避機制與民營企業的資金需求特點存在錯配。由于其他融資渠道有限，同時，銀行在我國金融體系中占比高，民企對銀行貸款的依賴度較高。在信息不對稱情況下，銀行出于規避道德風險和逆向選擇的需求，會實施嚴格的風險管控，要求貸款企業提供抵押物或第三方擔保，并對受貸企業的資信水平和償債能力進行評估并劃定紅線，以降低壞賬風險。然而，民企往往存在規模小、固定資產占比較低、流動性資產高波動、無形資產質量較低等特征。同時，民營企業短期融資需求占比較大，但由于中小民企大多處于供應鏈產業鏈末端，直接受到市場波動沖擊，沒有下游環節可以緩沖，經營波動較大。因此民營企業尤其是更依賴銀行的中小民企信貸準入達標率往往不高，貸款信用等級較低，很容易陷入融資困境。

二是多層次資本市場發育不足，難以匹配民營企業需求。我國多層次資本市場仍不完善，特別是缺乏高風險債券等產品市場，難以為民營企業提供充分直接的融資渠道。首先，風險投資是中小民企初創期重要的資金來源，但風險投資市場資源相對匱乏，且近幾年由于退出機制梗阻等問題，風險投資市場呈現出一定萎縮，難以滿足中小民企的資金需求。其次，新三板作為民企重要的融資市場，投資者門檻過高，二級市場活躍度極低，反過來影響了企業掛牌積極性。并且新三板還未能充分形成“孵化—轉板”的梯度支持體系，部分優質企業被迫滯留低流動性市場。新三板流動性不足問題導致企業信用風險難以通過市場交易分散，資本市場無法有效匹配風險收益，難以為民企發展提供足夠的資金支持。

◆ 第三，金融機構在信用風險評估中存在制度性堵點，難以充分為民營企業服務。

一是信用風險評估中的隱性所有制歧視問題仍然存在。在實踐中，金融機構對民營企業違約的審查會更為嚴格。國企在經營困難時更容易得到政府財政補貼，一些地方政府對屬地國企的救助力度一般大于民企。這種政府隱性擔保預期最終催生出金融機構的隱性所有制歧視，并通過信貸資源錯配、風險定價扭曲及市場預期強化等機制，系統性推高民企融資成本并限制其融資可得性。由此，高資信國企獲得了遠超其實際需求的信貸配給，而低資信民企即便愿意支付高額風險溢價也難以獲取足量的信貸資金。這種隱性所有制信貸配給又進一步形成非正規金融市場，不僅會推升民企的融資成本，還會埋下系統性金融風險的隱患。

二是大數據風控體系滯后于民營企業經營形態新變化。傳統風險評估體系與新興經濟形態存在著脫節，傳統財務指標難以評估企業的新業務。這個問題不僅僅在中國突出，在全球范圍內都成為了一個共性問題。例如，未來經濟發展的大趨勢是企業的無形資產不斷增加。但是，哪些財務支出能夠計入無形資產積累，哪些又僅僅是成本，還難以準確識別。新的企業形態往往呈現輕資產、高研發投入、盈利周期長等特征，其核心價值往往體現為技術專利、用戶流量、數據資產等非標準化資源。傳統風控模型依賴的財務指標（如固定資產規模、短期償債能力等），難以量化企業無形資產的價值，導致金融機構對企業的真實風險水平和成長潛力評估失真。例如，對于早期科創型企業的研發投入在傳統報表中體現為“成本”而非“資產”，其市場估值邏輯與財務數據關聯性弱，金融機構往往因缺乏動態數據追蹤能力而被迫提高資金價格，甚至收緊資金供給。與此同時，盡管金融機構已經試圖利用海量經營數據（如供應鏈流轉效率、客戶行為畫像等）努力反映企業運營質量，但由于制度性原因，金融機構缺乏建立跨平臺數據整合及實時分析能力。近年來，大量初創民營企業在從事新業務、新業態，這一問題就變得非常突出。

◆ 第四，一些金融政策在傳導中存在“最后一公里”梗阻。

一是銀行體系中貨幣寬松與信貸分層并存。貨幣寬松政策下，雖然整體貸款增加，但銀行出于風險考慮，更傾向于給信用較好、規模較大的頭部民企放貸，而中小民企由于缺乏抵押物或信用記錄，被排除在外，從而形成信貸分層。寬松貨幣政策普惠目標和考核指標的異化，也容易稀釋政策效果。如要求普惠小微貸款實現“增速不低于各項貸款增速、戶數不低于年初水平”的“兩增”目標，表面融資戶數增長，但可能實質性稀釋每戶中小企業的融資支持。

二是地方政府隱性擔保存在擠出效應。地方政府往往成為城投債的隱性擔保人，會壓低城投債等風險溢價，從而引發金融市場資源錯配，進而擠壓民企融資空間。城投債雖名義上是企業債，但在剛性兌付下，發行利率顯著低于同等信用等級的民企債。銀行等金融機構會將更多資金配置于低利率但“剛兌預期”的城投債，從而擠占了民企的融資額度。隱性擔保扭曲了風險定價邏輯，城投債實際違約風險未被充分反映在利率中。相比之下，民企需承擔更高的風險補償溢價，進而加劇融資成本分化。

他山之石：美德日中小企業融資模式的共通邏輯

第一，資本市場加政府擔保的美國模式。美國通過高度發達的資本市場與政府擔保體系的協同作用，構建了覆蓋中小企業全生命周期的融資生態。政府對中小企業融資更多是引導和監管作用，制定宏觀調控政策。

美國發展了豐富的風險產品，擁有多層次、全方位的證券市場和債券評級機制。對早期初創企業，美國通過構建高度市場化、多層次的風險投資生態體系，解決融資難題。最為典型的是硅谷模式，形成“天使投資—風險資本（VC/PE）—產業資本（CVC）”的接力融資機制。在此基礎上，納斯達克市場分為全球精選市場（Global Select）、全球市場（Global Market）和資本市場（Capital Market）三層，分別對應不同規模和發展階段的企業。其中資本市場和全球市場服務新興與成長中的公司，上市標準低于主板市場。此外，美國大力發展高收益債券市場（垃圾債券），允許信用評級低于BBB級的企業以較高的利率融資，其在美國企業債券市場上約占25%的份額。在市場融資的基礎上，政府通過小企業管理局提供擔保引導民間資本。小企業管理局是美國政府根據1953年通過的《中小企業法》創立的聯邦政府機構，主要通過提供信用擔保、提供政府訂單、協助出口、提供發展培訓等對中小企業發展進行服務與支持。

第二，關系型銀行主導的德國模式。德國以銀行間接融資為主，呈現“關系型借貸”的特點，銀行與企業長期合作，降低交易成本。這種制度通過區域性銀行和政策性金融銀行實施。德國儲蓄銀行和地方合作銀行構成區域性銀行的主體。這類銀行嚴格遵循“地域原則”，僅服務注冊地所在區域的中小企業，形成“本地銀行服務本地經濟”的生態。作為補充，德國政策性銀行通過商業銀行向中小企業提供低息貸款，并承擔一定的信用風險。商業銀行負責客戶篩選與貸后管理，政策性銀行定期檢查貸款投放是否符合其既定的支持領域。

同時，德國比較特殊之處在于法律上允許家族企業通過非公開股權融資保持控制權。這一制度設計目的是避免企業的上市壓力，使專注細分領域的家族企業可以獲得長期資本支持，進而實現技術積累。

第三，主銀行加信用補充的日本模式。日本中小企業融資體系以“主銀行制度”為核心，結合全覆蓋的信用擔保網絡和政策性金融支持，形成高度協同的融資生態。在主銀行制度下，日本中小企業與特定銀行建立長期專屬合作，獲得定制化融資服務，形成深度綁定的共生體系。主銀行通過派駐董事、參與戰略決策等方式全面掌握企業經營信息，緩解信息不對稱問題，為企業提供綜合金融服務，并給予利率優惠和高續貸率保障。

為了分散中小企業融資風險，日本通過政府主導構建了統一的信用擔保體系。日本信用擔保公司下有52家信用保證協會，中小企業貸款擔保主要依靠這些信用協會。地方政府為信用保證協會出資人，并進行日常監督。同時，政府還全額出資建立了日本政策金融公庫，對信用保證協會提供再保險服務。

通過對德國、美國和日本中小企業融資模式的分析，可以總結出一些共通的底層邏輯，供我國發展借鑒。第一，中小企業融資問題需結合一國經濟發展的歷史路徑和當前的經濟發展階段，并沒有一定的最優模式。第二，本地化金融機構發揮核心作用。地方銀行、信用合作社、儲蓄銀行等本地金融機構，利用本地信息網絡降低信息不對稱，提供靈活信貸支持。第三，債務融資的多樣性與創新。受限于信息披露和企業組織形式的選擇，中小企業通過公開股權市場融資的比例顯著低于大型企業，這就要求金融部門能夠提供多種債務融資工具，匹配不同的融資需求，推動金融創新。第四，需求驅動的融資解決方案。當經濟有足夠需求時，金融機構自然涌現，要為金融機構的涌現創造條件。第五，規范政府行為邊界。政府的主要職責是提供穩定的產權環境和法律框架，金融機構的多樣性主要通過市場自發形成，政府主要進行審慎監管。第六，提高制度靈活性。相關法律和金融工具的創新都要適應中小企業的特殊需求，提高制度的靈活性，為個性化服務提供空間。

多措并舉，綜合治理民營企業融資難、融資貴問題

針對當前融資難、融資貴中的總量和結構性矛盾，借鑒美德日中小企業融資模式背后共通的底層邏輯，我國需要從擴大民營企業經營和利潤空間、優化金融體系建設和提升民營企業高質量發展能力三個方面著手，綜合治理。

首先，以擴大內需為主要抓手，拓寬民營企業經營空間，提高民營企業利潤空間，減緩財務壓力。近年來，我國堅持致力于為非公有制經濟發展營造良好環境、提供更多發展機會和空間。2025年2月17日，習近平總書記在民營企業座談會上又一次強調：“要堅決破除依法平等使用生產要素、公平參與市場競爭的各種障礙，持續推進基礎設施競爭性領域向各類經營主體公平開放”。財政部明確規定了政府采購工程面向中小企業預留份額，幫助企業拓展市場。在未來一段時間，要牢牢把握住擴大內需這一抓手，努力遏制價格持續下行態勢，提升民營企業盈利水平，緩解實際利率過高問題。當前內需不足問題比較突出，房地產市場持續處在低位，國內消費特別是商品消費增速不斷放緩。這些都對民營企業造成了較大沖擊。特別是商品消費主要影響制造業下游，而制造業下游以民營企業為主，商品消費增速放緩就會集中沖擊民營企業經營，導致民營企業利潤空間不斷縮窄，財務壓力加大。消費品以舊換新等舉措起到了很好的穩定作用。建議未來進一步擴大以舊換新的范圍，加大對非耐用消費品的補貼力度，惠及更多行業和企業。同時，要切實放寬專項服務消費領域的市場準入條件，鼓勵民企公平參與更為廣闊的生活性服務業等領域。

其次，以改革推動制度創新，激發金融體系活力，拓寬多樣性融資渠道。一是以數據驅動為導向，創新授信模式。推廣深圳等地的試點，建立“主體信用+交易信用”雙維評估體系，將企業歷史信用與實時交易數據統一納入動態授信模型，通過數據驅動降低金融機構對傳統抵押物的依賴。打通工商、稅務、海關等多部門數據接口，形成“數據確權，風險定價，融資增信”的市場閉環。加強專利、訂單池、碳排放權、各類非標資產等新型資產的擔保抵押機制建設，推動新型資產的流動化。二是豐富多層次金融市場。發展高收益債券市場。穩妥推進、逐步借鑒美國垃圾債市場建設經驗，重點借鑒其風險定價機制，通過市場化手段實現信用風險分層定價。進一步優化股權融資通道，以構建“新三板—北交所—主板”轉板銜接機制為抓手，助力企業全生命周期的股權融資。三是加強金融體系的數字化底座建設。穩妥推進區塊鏈供應鏈金融平臺，努力構建商流、物流、資金流“三流合一”，全流程上鏈存證、自動核驗，以數字化實現智能化融資。深化人工智能在信貸決策系統的應用，以跨部門數字化平臺建設為基礎，通過對信貸領域大模型的專項訓練，破解傳統報表信息滯后與畫像不精準問題。同時，要強化數據安全建設，確保企業敏感數據“可用不可見”，防范數據濫用風險。四是優化風險和激勵機制設計，激勵金融機構有序創新。優化地方銀行激勵體系，激發地方銀行活力。推動城商行、農商行等進一步業務轉型，聚焦本地企業服務，培育本地經濟增長點。借鑒美國《多德-弗蘭克法案》對小額貸款的豁免條款，逐步推動類似的“貸款安全港”制度，對符合標準的小微貸款，豁免信貸人員責任，破解“不敢貸”難題。

最后，提升民營企業高質量發展能力，吸引優質金融資源。“打鐵還需自身硬”，自身高質量發展是緩解融資難題的核心途徑。當前推動民營經濟高質量發展具備了堅實基礎，民營企業在升級上有決心，但部分企業能力短板依然突出。需進一步通過工商聯等平臺為企業發展提供培訓等相關服務。通過生產性服務業發展，以專業化服務構建企業發展的良好外部環境。

（作者為中國人民大學中國經濟改革與發展研究院常務副院長，經濟學院副院長、教授；中國人民大學經濟學院博士研究生張紫洋對本文亦有貢獻）

【注：本文系教育部人文社會科學重點研究基地重大項目“中國經濟學源流與自主知識體系構建研究”（項目編號：23JJD790012）的階段性成果】

【參考文獻】

①《習近平經濟文選》（第一卷），北京：中央文獻出版社，2025年。

②習近平：《論把握新發展階段、貫徹新發展理念、構建新發展格局》，北京：中央文獻出版社，2021年。

③《習近平：民營經濟發展前景廣闊大有可為 民營企業和民營企業家大顯身手正當其時》，新華社，2025年2月17日。

④《<中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定>輔導讀本》，北京：人民出版社，2024年。

⑤Cull, R., Davis, L.E., Lamoreaux, N.R., and Rosenthal, J.,Historical Financing of Small- and Medium-Sized Enterprises, NBER Working Paper, 2005.

責編/谷漩 美編/李祥峰

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